Читати книгу - "Сучасна теория грошей, Рендал Рей"

та його політичного процесу, але чиновники повинні визнати облікові макроекономічні тотожності й трилеми. Більшість країн не зможуть одночасно підтримувати повну внутрішню зайнятість, режим фіксованого валютного курсу та вільні рухи капіталу. Виняток становлять лише країни, які тривалий час підтримують профіцит рахунку поточних операцій платіжного балансу, — таких кілька в Азії. Через постійний приплив іноземної валюти вони спроможні підтримувати прив’язку обмінного курсу своєї валюти, навіть провадячи незалежну внутрішню політику і забезпечуючи (за бажанням) вільний рух капіталу.

На практиці багато держав із торговельним профіцитом не звільнили своїх ринків капіталів. Контролюючи ринок капіталів та підтримуючи торговельний профіцит, вони, щоб захистити свій фіксований обмінний курс, можуть накопичувати величезну «заничку» міжнародних резервів. Такою частково була реакція на валютну кризу, якої зазнали «азійські тигри» наприкінці 1990-х, коли іноземні валютні ринки втратили впевненість, що ці країни здатні підтримувати прив’язки своїх валют через надто малі резерви іноземної валюти. Вони засвоїли урок, що значні резерви обов’язкові, щоб відштовхувати спекулянтів.

Чи плаваючі обмінні курси усувають «дисбаланси»?

У глобальній економіці кожен профіцит поточного рахунку має бути перекритий дефіцитом поточного рахунку. Зворотний бік нагромадження резервів іноземної валюти — накопичення заборгованості в країнах із дефіцитом поточного рахунку. Це може спричинити так звані дефляційні тенденції в глобальній економіці. Країни, які хочуть підтримувати торговельний профіцит, контролюватимуть внутрішній попит, щоб не допустити зростання зарплат і цін, бо це може зробити їхні товари менш конкурентоспроможними на міжнародних ринках.

Водночас країни з торговельним дефіцитом можуть скорочувати внутрішній попит для зменшення зарплат і цін, що скоротить імпорт та збільшить експорт. Якщо імпортери та експортери одночасно намагатимуться тримати попит на низькому рівні, на глобальному рівні це спричинить недостатній попит, що не дозволить досягти повної зайнятості (робочої сили, підприємства й обладнання). Навіть гірше: такий конкурентний тиск може призвести до торговельних війн — держави стимулюватимуть власний експорт та намагатимуться витіснити імпорт. Подібні процеси шкодять міжнародній торгівлі, а те, що держави намагаються прив’язати обмінні курси своїх валют, ускладнює ситуацію.

Деякі економісти (особливо Мілтон Фрідман) у 60-х роках ХХ століття доводили, що плаваючий валютний курс може усунути торговельні «дисбаланси»: обмінний курс валюти кожної держави коригується до рівня, що дає змогу підтримувати баланс поточного рахунку. Коли на початку 1970-х обвалилася Бреттон-Вудська система206 фіксованих обмінних курсів валют, багато розвинених країн справді запровадили плаваючий валютний курс, однак поточні рахунки не перейшли до балансу (справді, «дисбаланси» США та деяких їхніх торговельних партнерів, таких як Японія, навіть збільшилися).

Причина в тому, що економісти, які вважали, ніби коригування обмінних курсів валют усуває профіцити і дефіцити поточного рахунку, не враховували, що «дисбаланс» не обов’язково перебуває поза балансом. Як ми вже зазначали, країна може підтримувати дефіцит поточного рахунку, доки решта світу готова накопичувати її IOU. Профіцит рахунку капітальних та фінансових операцій країни «збалансовує» дефіцит її поточного рахунку.

Тому неправильно називати дефіцит поточного рахунку «дисбалансом»; по суті, він «збалансований» потоками на рахунку капітальних та фінансових операцій. У цьому розумінні, як завжди, «для танго потрібні двоє»: держава не може підтримувати дефіцит поточного рахунку, якщо інша країна не хоче бути власником її IOU. Дефіцит поточного рахунку країни навіть можна розглядати як результат бажання решти світу накопичувати чисті заощадження у формі фінансових вимог до цієї країни. Звичайно, у випадку американського долара це правильний підхід, що дає змогу зрозуміти дефіцити зовнішньої торгівлі США. Решта світу хоче накопичувати доларові активи, тому експортує до Сполучених Штатів. Навіть якби США намагалися скоротити економічну активність, щоб зменшити торговельний дефіцит, навряд чи це запрацювало б, адже, щоб продовжувати чистий експорт до США, інші країни здійснили б макроекономічні коригування власних економік.

Деякі критики MMT хибно стверджували, що теорія підтримує плаваючі обмінні курси, аргументуючи це тим, ніби вони «збалансовують» поточний рахунок. Це не аргумент MMT. Власне, MMT підтримує режим плаваючого курсу, бо це дає змогу розширити простір внутрішньої економічної політики, а не закрити «дисбаланси». Як ми вже бачили, дефіцит поточного рахунку не буває «незбалансованим»; він збалансований профіцитом рахунку капітальних та фінансових операцій. MMT не стверджує, що плаваючі валютні курси усувають дефіцити поточного рахунку; як і не наполягає, що усунення дефіциту поточного рахунку взагалі бажане. Немає автоматичних ринкових сил, які закривали б дефіцит поточного рахунку, адже він «збалансований» потребою в активах решти світу (що створює профіцит рахунку рухів капіталу).

Суверенна валюта vs несуверенна

Важливо розуміти різницю між повністю суверенною, неконвертованою, валютою та несуверенною, конвертованою. Уряд, що оперує несуверенною валютою, використовуючи іноземну або національну валюту, яку можна конвертувати в іноземну (або в дорогоцінний метал за фіксованим обмінним курсом), наражається на ризик неплатоспроможності. Проте уряд, що здійснює витрати у своїй плаваючій та неконвертованій валюті, не може бути доведений до дефолту. Це визнають, принаймні частково, учасники фінансових ринків та рейтингових агентств. Ось чому така країна, як Японія, може підтримувати відношення боргу до ВВП на вдвічі вищому рівні, ніж європейські країни з високими боргами (країни PIIGS), при цьому все ще отримувати зиск від надзвичайно низьких процентних ставок за суверенним боргом.

І навпаки, американські штати осібно або такі держави, як Аргентина, що ввели валютні коридори для своїх валют (Аргентина зробила це наприкінці 1990-х), держави Єврозони (які прийняли євро — по суті, іноземну для себе валюту) зазнають зниження кредитного рейтингу та зростання процентних ставок за показниківдефіциту державного бюджету, значно нижчих за ті, що були в Японії чи США. Це все відбувається тому, що держава, яка використовує власну валюту, завжди може витрачати, поповнюючи банківські рахунки, що також передбачає і процентні витрати. Отже, ризику дефолту немає. Натомість держава, яка прив’язує свою валюту чи використовує валютний коридор, може бути змушена оголосити дефолт — так само, як уряд США скасував свої зобов’язання щодо золота в 1933 році.

Ми розглядатимемо євро докладніше в наступному розділі, але, якщо коротко, проблема Єврозони в тому, що держави відмовилися від національних валют на користь євро. Для деяких країн євро чимось подібне до іноземної валюти. Справді, на індивідуальному рівні національні уряди, коли виконують державні бюджети, досі витрачають, збільшуючи залишки на банківських рахунках продавців товарів та послуг й отримувачів бюджетних трансфертів (на балансах банків здійснюється бухгалтерська проводка з кредиту цих пасивних рахунків). Водночас ці витрати збільшують залишок резервів на рахунках банків у національному центральному банку (на балансах банків здійснюється бухгалтерська проводка з дебету цих активних рахунків). Усе так само, як і в державах, що випускають власну суверенну валюту. Проблема в тому, що, аби проводити розрахунки, національні центральні банки повинні тримати резерви в ЄЦБ. А ЄЦБ заборонено напряму купувати державні борги урядів. Національні центральні банки можуть мати стільки резервів, скільки ЄЦБ їм позичив чи створив, купивши державний борг на вторинних ринках.

Тож, хоч національні центральні банки й можуть сприяти «монетизації», щоб дозволити національним урядам витрачати, потреба в здійсненні розрахунків накладатиме на уряди обмеження. Це дещо схоже на ситуацію з окремими штатами США, які, щоб здійснювати витрати,